施羅德基金安昀：基本面、估值和情緒的多重調(diào)整

來源：中金在線時(shí)間：2023-07-10 18:03:10

施羅德基金管理（中國(guó)）有限公司 首席投資官 安昀

對(duì)于股票投資者來講，我們或需要有兩條基本認(rèn)知。

第一，經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)本身是有周期波動(dòng)的，不會(huì)一直上升，也不會(huì)一直下降。波動(dòng)可能就是經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)存在的方式。然而，人的預(yù)期是線性的，常常線性外推，容易在景氣高位時(shí)持續(xù)看多，景氣低位時(shí)持續(xù)看空。由于2023年以來經(jīng)濟(jì)存在一些波動(dòng)，導(dǎo)致市場(chǎng)上似乎有一些消極的看法。然而在我們看來，當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)調(diào)整可能更多是周期本身使然。中國(guó)的經(jīng)濟(jì)周期在2011年之后逐漸減小了波動(dòng)幅度，這或跟體量增加有關(guān)，也可能跟持續(xù)的轉(zhuǎn)型訴求有關(guān)。一旦經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型成為核心戰(zhàn)略，那么傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)部分或更多將扮演一種“托底”的角色，可能較難再成為經(jīng)濟(jì)刺激政策的載體。而科技含量更高的新經(jīng)濟(jì)部分更多則需要一種“滋養(yǎng)”，而非刺激。這綜合導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)性變小。然而經(jīng)濟(jì)周期依然存在。本輪周期的高點(diǎn)或?yàn)?020年四季度，按照歷史規(guī)律兩年左右的調(diào)整時(shí)間來看，再疊加宏觀政策和疫情政策，2022年四季度依然或被視為本輪經(jīng)濟(jì)周期的低點(diǎn)。2023年二季度以來的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，目前并沒有超出經(jīng)濟(jì)正常波動(dòng)的范圍，我們依然認(rèn)為2023年全年來看是一個(gè)經(jīng)濟(jì)景氣度緩慢恢復(fù)的過程。需要注意的是，由于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型是核心戰(zhàn)略，所以我們可能很難看到超大力度的經(jīng)濟(jì)刺激政策，所以我們定義其為緩慢復(fù)蘇。經(jīng)過一年的休養(yǎng)生息，2024年也許會(huì)看到更好的經(jīng)濟(jì)景氣度。需要警惕的是在景氣極值的時(shí)候用結(jié)構(gòu)性觀點(diǎn)來解釋周期性波動(dòng)。

第二，股票的價(jià)格更多反映的是投資者的預(yù)期，當(dāng)股票價(jià)格持續(xù)低迷時(shí)，說明大部分投資者的預(yù)期已經(jīng)比較悲觀，但這對(duì)聰明的投資者來說，或存在可以把握的投資機(jī)會(huì)。當(dāng)前，無論是市場(chǎng)參與者、上市公司，還是普通民眾，對(duì)于經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的預(yù)期都似乎比較悲觀。這也對(duì)應(yīng)了2023年金融市場(chǎng)的走勢(shì)。在債券收益率走低的同時(shí)，股票的估值也在逐步走低。權(quán)益的勝率或已被明顯抬升。

所以我們對(duì)于股票市場(chǎng)的結(jié)論是積極的。從我們的框架來看，經(jīng)濟(jì)景氣度、估值和市場(chǎng)情緒三者都很重要。經(jīng)濟(jì)景氣度影響企業(yè)盈利，是中期因素；估值是必要條件，并非估值低了就會(huì)漲，但風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)降低；市場(chǎng)情緒是短期指標(biāo)，變化較快，但情緒一般會(huì)較快且明顯地反映在價(jià)格中。當(dāng)前，可以認(rèn)為這三者可能處于相對(duì)低位，這個(gè)位置的風(fēng)險(xiǎn)可控，如果放眼中期，則風(fēng)險(xiǎn)收益比更優(yōu)。

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